केंद्रीय बैंकों का आकलन अक्सर उन वादों के आधार पर किया जाता है, जिन्हें वे पूरा नहीं कर पाते, न कि उन वादों के आधार पर जिन्हें वे पूरा करते हैं. तीन हफ्ते पहले मैंने भारतीय रिजर्व बैंक (RBI) की गैर-निवासी भारतीय यानी NRI जमा योजना में किए गए बदलाव पर एक कॉलम लिखा था. RBI ने योजना को समय से पहले बंद करने की संभावना से इनकार करने के नौ दिन बाद अपना फैसला बदल दिया था. यह लेख इस बारे में है कि जब RBI ने अपना हर वादा पूरा किया, योजना को पूरी अवधि तक चलने दिया, जो बेहद सफल रही और आखिर में उसे शुरुआत से भी बड़ी समस्या का सामना करना पड़ा, तो क्या हुआ.
फिलहाल स्थिति यह है: 5 अगस्त को गवर्नर संजय मल्होत्रा ने कहा था कि RBI की खास NRI जमा सुविधा को समय से पहले बंद करने का कोई इरादा नहीं है. उस समय इस योजना के तहत करीब 28 अरब डॉलर का पैसा आया था.
21 अगस्त तक RBI के आंकड़ों से पता चला कि योजना में सबसे अहम Foreign Currency Non-Resident (Bank) यानी FCNR(B) जमा 65.4 अरब डॉलर तक पहुंच गई थी. विदेश से लिए गए कर्ज समेत कुल पैसा 72.85 अरब डॉलर हो गया था. 31 अगस्त को इस सुविधा के बंद होने के समय RBI की अंतिम रिपोर्ट में यह रकम 136.37 अरब डॉलर दर्ज की गई. इसमें अकेले FCNR(B) जमा की रकम 127.2 अरब डॉलर थी. यह रकम जून में योजना शुरू होने के समय विश्लेषकों द्वारा लगाए गए 28-50 अरब डॉलर के अनुमान से करीब पांच गुना ज्यादा है. इस दौरान 21 अगस्त को भारत का विदेशी मुद्रा भंडार 729.33 अरब डॉलर था, जो एक हफ्ते बाद बढ़कर 740.80 अरब डॉलर के नए रिकॉर्ड स्तर पर पहुंच गया.
कम्युनिकेशन प्रॉब्लम से प्लंबिंग प्रॉब्लम
अपने पिछले कॉलम में, मैंने कहा था कि RBI की नौ दिन की पॉलिसी में बदलाव का नतीजा यह हुआ कि इकोनॉमिक्स में इसे “क्रेडिबिलिटी डिस्काउंट” कहा जाता है. इसका मतलब है कि जब सेंट्रल बैंक के बयान और काम एक जैसे नहीं होते, तो मार्केट को एक्स्ट्रा रिस्क प्रीमियम की ज़रूरत होती है. यह बात अभी भी सही है. हालांकि, इस स्कीम की ज़बरदस्त सफलता ने अब RBI के सामने एक बिल्कुल अलग चुनौती खड़ी कर दी है, जो उसके बोलकर किए गए कमिटमेंट से जुड़ी नहीं है, बल्कि उसके ज़रूरी कामों से जुड़ी है.
जब NRI डॉलर जमा करते हैं और बैंक उन्हें RBI से बदलते हैं, तो बदले में RBI जो रुपये देता है, वे गायब नहीं होते; बल्कि, वे बैंकिंग सिस्टम की लिक्विडिटी बढ़ाते हैं. यह प्रोसेस, जब $127 बिलियन फॉरेन करेंसी नॉन-रेसिडेंट (बैंक) [FCNR(B)] डिपॉजिट पर लागू होता है, तो भारत के बैंकिंग सिस्टम में 9.7 ट्रिलियन रुपये का रिकॉर्ड सरप्लस हो गया है, जो चार साल में सबसे ज़्यादा है, जिससे ओवरनाइट इंटरेस्ट रेट में कमी आई है. बैंक एग्जीक्यूटिव इस महीने RBI से मिले ताकि लिक्विडिटी को एब्जॉर्ब करने की स्ट्रेटेजी पर बात की जा सके.
यह स्थिति क्लासिक “स्टरलाइज़ेशन प्रॉब्लम” का उदाहरण है, यह एक ऐसा कॉन्सेप्ट है जिसे फॉरेन एक्सचेंज इंटरवेंशन लिटरेचर में इसकी फॉर्मल मॉडलिंग से पहले सेंट्रल बैंकिंग प्रैक्टिस में पहचाना जाता था. रुपये को स्टेबल करने के लिए डॉलर लेने के बाद, RBI को अब लिक्विडिटी सरप्लस को महंगाई में योगदान देने या एसेट की कीमतों पर असर डालने से रोकने के लिए उससे निकले रुपये निकालने होंगे. यह सिनेरियो, असल में, मेरे पिछले कॉलम में चर्चा किए गए मुद्दे का उल्टा है. पहले, RBI की चुनौती किसी फैसले को सीक्वेंस में रखना था; अब इसमें ऐसे फैसले के क्वांटिटेटिव नतीजों को मैनेज करना शामिल है जो सभी प्रेडिक्टिव मॉडल से बेहतर थे.
स्वैप विंडो के अंदर छिपा ट्रिलेमा
1960 के दशक में इकोनॉमिस्ट रॉबर्ट मुंडेल और मार्कस फ्लेमिंग ने ओपन इकोनॉमी ट्रिलेमा के नाम से जो थ्योरेटिकल फ्रेमवर्क बताया था, वह बताता है कि RBI इनैक्टिव क्यों नहीं रह सकता. इस थ्योरी के अनुसार, कोई भी देश एक ही समय में फिक्स्ड या मैनेज्ड एक्सचेंज रेट को बनाए नहीं रख सकता, कैपिटल के फ्री मूवमेंट की इजाज़त नहीं दे सकता और घरेलू इंटरेस्ट रेट पर इंडिपेंडेंट कंट्रोल नहीं रख सकता; उसे इन तीन ऑप्शन में से दो चुनने होंगे. भारत, जिसमें फुल कैपिटल अकाउंट कन्वर्टिबिलिटी नहीं है, अपनी ज़्यादातर इकोनॉमी में कैपिटल कंट्रोल लागू करता है. हालांकि, इसने NRI डिपॉजिट, एक्सटर्नल कमर्शियल बॉरोइंग और पोर्टफोलियो इन्वेस्टमेंट जैसे खास चैनलों को धीरे-धीरे लिबरलाइज़ किया है. इन चैनलों के अंदर, यह ट्रिलेमा पूरी तरह से लागू होता है. FCNR(B) डिपॉजिट एक ऐसे चैनल का सबसे अच्छा उदाहरण है जिसे भारत ने खुला रखने के लिए चुना है.
FCNR(B) स्कीम को इस ट्रिलेमा के एक्सचेंज रेट पहलू को सपोर्ट करने के लिए कैपिटल फ्लो इंटरवेंशन के तौर पर लागू किया गया था, खासकर रुपये को मज़बूत करने के लिए डॉलर को अट्रैक्ट करके, लेकिन, बड़े पैमाने पर किया गया यह दखल तीसरे पहलू पर दबाव डालता है, यानी RBI की घरेलू लिक्विडिटी बनाए रखने की क्षमता और, नतीजतन, शॉर्ट-टर्म ब्याज दरों को मनचाहे लेवल पर बनाए रखना. स्टेरिलाइज़ेशन ऑपरेशन, फॉरेन एक्सचेंज स्वैप, बॉन्ड बिक्री, या कैश रिज़र्व रेश्यो (CRR) में बढ़ोतरी ऐसे तरीके हैं जिनसे सेंट्रल बैंक घरेलू मॉनेटरी हालात पर कंट्रोल के साथ करेंसी डिफेंस को बैलेंस कर पाता है.
ये उपाय बिना खर्च के नहीं हैं. इस महीने की मीटिंग के दौरान, बैंकरों ने CRR बढ़ोतरी के बजाय स्वैप को प्राथमिकता दी क्योंकि बढ़ा हुआ CRR सीधे उनके मार्जिन पर असर डालता है. RBI सहमत लगता है, क्योंकि साल के अंदर मैच्योर होने वाली उसकी लगभग $45 बिलियन की फॉरवर्ड डॉलर पोजीशन हैं, जिसे एक रोलिंग सेल/बाय स्वैप प्रोग्राम एडजस्ट कर सकता है. 7 सितंबर को 7 लाख करोड़ रुपये का, 30-दिन का वेरिएबल रेट रिवर्स रेपो (VRRR) ऑक्शन कुछ शॉर्ट-टर्म एक्स्ट्रा लिक्विडिटी को ठीक करेगा.
इसका मतलब यह नहीं है कि यह स्कीम फेल हो गई. रिज़र्व मज़बूत हुए हैं, रुपया डॉलर के मुकाबले 94 के बीच की रेंज तक पहुंच गया है, और भारत के बाहरी बफर्स पिछले कई सालों के मुकाबले ज़्यादा मज़बूत हैं. हालांकि, इससे पता चलता है कि RBI का काम अभी थोड़ा ही पूरा हुआ है.
सबसे अच्छा तरीका कोई एक बड़ा कदम नहीं है, बल्कि कामों का एक सोचा-समझा क्रम है. इस साल पहले से मैच्योर हो रहे $45 बिलियन के फॉरवर्ड पोज़िशन के बदले रोलिंग सेल/बाय स्वैप से ज़्यादातर ज़रूरी एडजस्टमेंट हो जाने चाहिए क्योंकि इनमें ऐसी लायबिलिटीज़ शामिल हैं जिन्हें RBI को वैसे भी मैनेज करना ही पड़ता. VRRR ऑक्शन पॉलिसी के रुख में कोई पक्का बदलाव दिखाए बिना शॉर्ट-टर्म लिक्विडिटी सरप्लस को ठीक कर सकते हैं.
RBI को CRR का सहारा लेने से बचना चाहिए, सिर्फ़ इसलिए नहीं कि बैंकर इसका विरोध करते हैं, बल्कि इसलिए कि CRR में बढ़ोतरी को स्वैप और VRRR के उलट, सख्ती का सिग्नल माना जाता है. अगस्त के बाद, RBI ऐसा सिग्नल देने का जोखिम बिल्कुल नहीं उठा सकता जिस पर पूरी तरह से सोचा न गया हो. अपनी घोषणाओं के बारे में बाज़ारों में शक पैदा करने में नौ दिन बिताने के बाद, अब उसका सबसे कीमती एसेट लगातार और अंदाज़ा लगाया जा सकने वाला लिक्विडिटी मैनेजमेंट है. सेंट्रल बैंकों को ऐसे बुनियादी काम के लिए बहुत कम तारीफ़ मिलती है. लेकिन, इस अगस्त के बाद, RBI की सबसे समझदारी वाली स्ट्रैटेजी यह पक्का करना है कि यह अकेला ऐसा सरप्राइज़ हो जो उसके पास देने के लिए बचा हो.
बिदिशा भट्टाचार्य चिंतन रिसर्च फाउंडेशन में एसोसिएट फेलो हैं. उनका एक्स हैंडल @Bidishabh है. व्यक्त किए गए विचार निजी हैं.
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